Приволжский центр финансового консалтинга и оценки

	Наши исследования Наши публикации Определение влияния контрольных функций на стоимость пакета акций. Лейфер Л.А., к.т.н., ЗАО "Приволжский центр финансового консалтинга и оценки", ген. директор; Дубовкин А.В., ЗАО "Приволжский центр финансового консалтинга и оценки", оценщик; г. Нижний Новгород. Введение     Наличие или отсутствие функций контроля, а также распределение акционерного капитала являются важными факторами, влияющими на стоимость пакета акций. В отдельных случаях эти факторы могут почти полностью определять ценность пакета - например, когда приобретение миноритарного пакета одним из акционеров позволяет получить контрольный пакет (свыше 50%), а значит радикально изменить расклад сил в компании. Методики оценки стоимости бизнеса учитывают влияние данных факторов путем введения скидки на отсутствие контроля или премии за контроль. Ряд известных работ [1-3] дает рекомендации в виде возможного достаточно широкого диапазона значений скидок и премий, учитывающих наличие или отсутствие функций контроля. Поэтому конкретная величина поправки определяется оценщиком в каждом конкретном случае по своему усмотрению. При этом рекомендации не дают однозначного толкования, в каких случаях следует вводить скидку, а в каких премию, оставляя этот вопрос также на рассмотрение оценщика. Насущная потребность в разработке адекватной модели, учитывающей влияние наличия или отсутствия функций контроля на стоимость пакета акций, привела к появлению ряда публикаций по этому вопросу. Однако единой общепринятой методики определения этих поправок не существует.     Наибольшее распространение в практике оценочной деятельности получила методика определения коэффициента контроля, изложенная в постановлении Правительства [5]. Однако данная методика использует статистически не обоснованные коэффициенты (например, при переходе от блокирующего пакета к контрольному, коэффициент контроля возрастает с 0,7 до 0,8 - что никак не отражает рыночные реалии), а также не учитывает распределение акционерного капитала.     В отличие от нее, в статье С.Б. Диева [7] предложен подход, учитывающий распределение акционерного капитала путем анализа прироста функций контроля, который дает каждому из акционеров приобретение рассматриваемого пакета. Однако способ учета прироста функций контроля, основанный на простом сопоставлении количества функций, вызывает серьезные возражения, поскольку значимость различных функций контроля неодинакова. Чтобы в некоторой степени поправить методику, необходимо ввести веса для разных функций контроля. Однако непонятно, каким образом их можно определить. Также в предлагаемой методике не учитывается возрастание стоимости небольших пакетов акций в результате конкуренции между другими акционерами, которым приобретение этого небольшого пакета дает значительный прирост функций контроля. Так, для пакета в 10% при условии, что остальные акции распределены как 45% и 45%, необходимо применять не скидку, а надбавку, поскольку его приобретение дает контроль над предприятием.     Существенным шагом является статья Ю.В. Козыря [6]. В ней вводится концепция стоимости контроля, как разности между стоимостью бизнеса и его капитализацией. Распределение стоимости контроля зависит от распределения акционерного капитала. Однако коэффициенты распределения контроля между пакетами определяются экспертно, а значит, в предлагаемой методике есть значительная субъективная составляющая.     В статье Козлова [8] эмпирические знания о поведении объекта исследования сформулированы в виде постулатов, а также приведена математическая модель, опирающаяся на теорию игр. К сожалению, отсутствует необходимая интерпретация, увязывающая математическую задачу с ее содержательной постановкой, что делает невозможным использование предлагаемой модели для практических нужд.     В настоящей работе делается попытка обобщить известные работы, отобрать из них наиболее существенные с точки зрения авторов положения и построить модель стоимости пакета акций, учитывающую наличие или отсутствие функций контроля, а также распределение акционерного капитала. По нашему мнению, предложенная модель позволяет дать адекватные результаты в большинстве случаев, которые могут возникнуть в реальных ситуациях при оценке пакетов акций, и преодолеть отдельные противоречия, которые затрудняют практическое использование известных методов. Особенностью работы является использование реальных статистических данных по сделкам с акциями свыше 100 российских предприятий для определения параметров предлагаемой модели. Скачать полный текст статьи